20年平均年化 40% 的神奇公式神在哪裡?

投資實證 #12 - 20年平均年化 40% 的神奇公式神在哪裡?

今天的頭圖是「睡在肩頭」。「老闆」最喜歡午睡的地方除了筆記本鍵盤,就是小夥伴們的肩頭。圖中的小夥伴是且慢的基金/數據分析師善楓(請忽略白髮,善楓同學93年、未婚)。由於眾所周知的原因,設計師思晨本周無法再提供頭圖照片了,本期照片來自且慢架構師米嘉。

剛剛看到朴樹失聲《送別》的文章,一直很喜歡朴樹,加首歌兒。

這周還是沒能正常恢復工作,那就鑒書吧。

很多經典投資書籍的譯名都很坑,如果因為書名錯過了這些好書,會很可惜。比如傑里米 J·西格爾的《股市長線法寶》,再比如喬爾·格林布拉特的《股市穩賺》。

喬爾·格林布拉特(Joel Greenblatt)是哥譚資本(Gotham Capital)公司創始人。在他的管理下,哥譚資本在1985年到2005年的二十年間,資產規模從700萬美元增長到8.3億美元,二十年的年化增長率高達 40%。印象中,這個成績只有大獎章的西蒙斯可以媲美。但不同於西蒙斯的黑箱模型,喬爾·格林布拉特在《股市穩賺》中把他的策略模型公開了出來。

 神奇公式的策略和操作方式

如果大家讀了我之前推薦過的《聰明的投資者》,應該對格雷厄姆在書中提出的選股公式有印象。不過隨着大蕭條時代的結束,市場里很少再能大量的出現符合格雷厄姆標準的公司。更重要的是,投資人逐漸意識到:相對於買入價格,公司的質量(所謂有護城河的好公司)對於投資來說更加重要。就像芒格說的:「如果你買了一個價值低估的股票,你就要等到價格達到你算出來的內在價值時賣掉,這是很難算的。但是如果你買了一個偉大的公司,你就坐那兒待着就行了」。巴菲特也用類似的話表達過:「It’s far better to buy a wonderful company at a fair price than a fair company at a wonderful price. 」

神奇公式的核心策略就是解決這個問題:用便宜的價格去買好的公司。具體操作流程可以簡化成兩部分:一是尋找好的公司;二是尋找便宜的股票。好的業務是指有形資本回報率高的公司;便宜的股票則是指息稅前盈餘/企業價值(EBIT/ EV)高的股票。然後,神奇公式分別按照(1)有形資本回報率、(2)息稅前盈餘/企業價值高低,對在美國主要的證券交易所交易的3500家大公司(剔除了若干金融股與公用事業股)進行排名,排名結果從1到3500。最後,將每家公司的兩個排名結果相加。數值較小的股票,即是神奇公式選擇的最後投資標的。

格林布拉特建議,投資者可以每隔2-3個月,根據神奇公式的最新結果,購入排名最好的5至7隻股票,從而在9-10個月後,構建起一個包括25 – 30隻股票的投資組合。每隻股票持有一年後就可以賣出,在神奇公式的最新結果中選擇新股取而代之。

 回測結果

下面這張圖是神奇公式在美股的回測。選股範圍分別包括(1)全市場(2)大公司(去除流動性不足的股票)。從1988到2009年,年化回報均遠遠超過標普500指數。

投資實證 #12 - 20年平均年化 40% 的神奇公式神在哪裡?

神奇公式在中國市場適用嗎?如果再回憶一下剛才說的原理,顯然應該是放之四海而皆準的。最近有幸結識了股市神奇公式團隊(他們致力於在中國普及神奇公式)。他們對原版的神奇公式做了一些更適合中國市場的修正,並進行了回測,結果如下:

投資實證 #12 - 20年平均年化 40% 的神奇公式神在哪裡?

 神奇公式神在哪裡

這兩個問題可以用喬爾的一句話來一起解答:

神奇公司投資組合的收益率在每12個月中,就會有5個月低於市場平均水平。在完整的一年中,神奇公式每4年就會有一次低於市場平均水平。在每6年的測試中,神奇公式至少會有2年連續表現不佳。在整個17年終,神奇公式甚至有連續3年低於市場平均水平。

可見,神奇公式從長期看見效,正是因為短期經常不見效。長期有多長?歷史上看3年是一個比較好的時間。但,能堅持下來的人,太少了

少即是多

初看神奇公式的時候,投資老手大多會嗤之以鼻。

  • 僅根據打分的排名而不考慮分數的分佈嗎?
  • 這兩個排名可以簡單的做加法再排序嗎?
  • 竟然不考慮「便宜」和「好公司」這兩個因子的權重嗎?

《股市穩賺》中還列舉了由羅伯特·豪根和納丁做的研究,他們利用71個因子建立了一個較為複雜的模型,希望藉助他來預測股票的未來走勢。根據所有這些不同要素的複雜加權,豪根模型對3000多種股票的歷史「預期收益」進行了評估。豪根的模型工作的非常好(豪根還因此開展了一項諮詢業務),但神奇的是,在不同的時間以及場景模擬下,神奇公式的效果反而更好,而且少了69種因子。

這也是我蠻喜歡的一種系統化的思考方式,不去追求因子絕對值的高低,不去追求最優結果,而是利用當下比較優勢、追求一種模糊的正確。再加上 30隻 股票的數量來儘可能剔除隨機性的影響,靜待均值回歸帶來的確定性結果。

一句話總結

《股市穩賺》裏面用一句話解釋了神奇公式能長期超過指數的原因,理解這一句話就不用再去讀這本書了。典型的市場指數以平均價格買進平均水平的公司,而神奇公式尋求的是以低於平均水平的價格買進高於平均水平的公司

公司如此,指數同理。能否用低於平均水平的價格買到高於平均水平的指數呢?我利用且慢指數估值的數據做了一個組合(可以點擊閱讀原文查看,實驗性質,請勿購買),滿倉選取綜合打分最高的 5個指數,每年度重新更換。三年後看結果。

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