20年平均年化 40% 的神奇公式神在哪里?

投资实证 #12 - 20年平均年化 40% 的神奇公式神在哪里?

今天的头图是“睡在肩头”。“老板”最喜欢午睡的地方除了笔记本键盘,就是小伙伴们的肩头。图中的小伙伴是且慢的基金/数据分析师善枫(请忽略白发,善枫同学93年、未婚)。由于众所周知的原因,设计师思晨本周无法再提供头图照片了,本期照片来自且慢架构师米嘉。

刚刚看到朴树失声《送别》的文章,一直很喜欢朴树,加首歌儿。

这周还是没能正常恢复工作,那就鉴书吧。

很多经典投资书籍的译名都很坑,如果因为书名错过了这些好书,会很可惜。比如杰里米 J·西格尔的《股市长线法宝》,再比如乔尔·格林布拉特的《股市稳赚》。

乔尔·格林布拉特(Joel Greenblatt)是哥谭资本(Gotham Capital)公司创始人。在他的管理下,哥谭资本在1985年到2005年的二十年间,资产规模从700万美元增长到8.3亿美元,二十年的年化增长率高达 40%。印象中,这个成绩只有大奖章的西蒙斯可以媲美。但不同于西蒙斯的黑箱模型,乔尔·格林布拉特在《股市稳赚》中把他的策略模型公开了出来。

 神奇公式的策略和操作方式

如果大家读了我之前推荐过的《聪明的投资者》,应该对格雷厄姆在书中提出的选股公式有印象。不过随着大萧条时代的结束,市场里很少再能大量的出现符合格雷厄姆标准的公司。更重要的是,投资人逐渐意识到:相对于买入价格,公司的质量(所谓有护城河的好公司)对于投资来说更加重要。就像芒格说的:“如果你买了一个价值低估的股票,你就要等到价格达到你算出来的内在价值时卖掉,这是很难算的。但是如果你买了一个伟大的公司,你就坐那儿待着就行了”。巴菲特也用类似的话表达过:“It’s far better to buy a wonderful company at a fair price than a fair company at a wonderful price. ”

神奇公式的核心策略就是解决这个问题:用便宜的价格去买好的公司。具体操作流程可以简化成两部分:一是寻找好的公司;二是寻找便宜的股票。好的业务是指有形资本回报率高的公司;便宜的股票则是指息税前盈余/企业价值(EBIT/ EV)高的股票。然后,神奇公式分别按照(1)有形资本回报率、(2)息税前盈余/企业价值高低,对在美国主要的证券交易所交易的3500家大公司(剔除了若干金融股与公用事业股)进行排名,排名结果从1到3500。最后,将每家公司的两个排名结果相加。数值较小的股票,即是神奇公式选择的最后投资标的。

格林布拉特建议,投资者可以每隔2-3个月,根据神奇公式的最新结果,购入排名最好的5至7只股票,从而在9-10个月后,构建起一个包括25 – 30只股票的投资组合。每只股票持有一年后就可以卖出,在神奇公式的最新结果中选择新股取而代之。

 回测结果

下面这张图是神奇公式在美股的回测。选股范围分别包括(1)全市场(2)大公司(去除流动性不足的股票)。从1988到2009年,年化回报均远远超过标普500指数。

投资实证 #12 - 20年平均年化 40% 的神奇公式神在哪里?

神奇公式在中国市场适用吗?如果再回忆一下刚才说的原理,显然应该是放之四海而皆准的。最近有幸结识了股市神奇公式团队(他们致力于在中国普及神奇公式)。他们对原版的神奇公式做了一些更适合中国市场的修正,并进行了回测,结果如下:

投资实证 #12 - 20年平均年化 40% 的神奇公式神在哪里?

 神奇公式神在哪里

这两个问题可以用乔尔的一句话来一起解答:

神奇公司投资组合的收益率在每12个月中,就会有5个月低于市场平均水平。在完整的一年中,神奇公式每4年就会有一次低于市场平均水平。在每6年的测试中,神奇公式至少会有2年连续表现不佳。在整个17年终,神奇公式甚至有连续3年低于市场平均水平。

可见,神奇公式从长期看见效,正是因为短期经常不见效。长期有多长?历史上看3年是一个比较好的时间。但,能坚持下来的人,太少了

少即是多

初看神奇公式的时候,投资老手大多会嗤之以鼻。

  • 仅根据打分的排名而不考虑分数的分布吗?
  • 这两个排名可以简单的做加法再排序吗?
  • 竟然不考虑“便宜”和“好公司”这两个因子的权重吗?

《股市稳赚》中还列举了由罗伯特·豪根和纳丁做的研究,他们利用71个因子建立了一个较为复杂的模型,希望借助他来预测股票的未来走势。根据所有这些不同要素的复杂加权,豪根模型对3000多种股票的历史“预期收益”进行了评估。豪根的模型工作的非常好(豪根还因此开展了一项咨询业务),但神奇的是,在不同的时间以及场景模拟下,神奇公式的效果反而更好,而且少了69种因子。

这也是我蛮喜欢的一种系统化的思考方式,不去追求因子绝对值的高低,不去追求最优结果,而是利用当下比较优势、追求一种模糊的正确。再加上 30只 股票的数量来尽可能剔除随机性的影响,静待均值回归带来的确定性结果。

一句话总结

《股市稳赚》里面用一句话解释了神奇公式能长期超过指数的原因,理解这一句话就不用再去读这本书了。典型的市场指数以平均价格买进平均水平的公司,而神奇公式寻求的是以低于平均水平的价格买进高于平均水平的公司

公司如此,指数同理。能否用低于平均水平的价格买到高于平均水平的指数呢?我利用且慢指数估值的数据做了一个组合(可以点击阅读原文查看,实验性质,请勿购买),满仓选取综合打分最高的 5个指数,每年度重新更换。三年后看结果。

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